（报告出品方/作者：申港证券，曹旭特，刘宇栋）
1.本土涂料品牌领军者1.1理念与文化为内核引领本土涂料崛起
公司代表着中国建筑涂料工业的最高水准，自第一条涂料生产线诞生以来，其发展历程在中国涂料工业的成长史书写了浓墨重彩的一笔，填补了国产品牌在涂料市场的空白。年成立后，公司初心不改倡导健康漆理念，围绕源自于《道德经》的“三生万物、道法自然”企业文化理念，走出了一条增速领跑全行业的快速发展之路。公司当前在家装涂料领域市场份额位居第三，在工程涂料领域市场份额位居第二。（报告来源：未来智库）
1.2知行合一信心体现在持续增持
实控人笃定且持续地增持，信心尽展现在行动中。创始人洪杰先生持股比例达67.02%，且上市以来一直维持在60%以上。公司自创立以来，洪杰先生多次增资，包揽离职员工及退出投资方所持股份。上市后股权比例略有稀释，而长期增持信心不改。年增持总股本的0.45%，年再次以近4亿元全额认购公司非公开发行股份。
北向投资者及QFII进入前十大股东，充分信赖中国本土涂料企业崛起。年末北向资金首次出现在公司前十大股东，此后不断增持。一季度末持股比例达11.94%，跻身公司第二大股东。境外机构投资者（QFII）自年也进入公司前十大股东之列，富达基金、挪威中央银行等机构仍持有较大份额。
阳光普照员工，大范围持股计划共享企业成长红利。公司累计已实施五次员工持股计划。持股计划由员工出资成立，在二级市场购买股份，锁定期结束后择机卖出获得收益。实际控制人洪杰先生承诺若在清算阶段员工自有资金年化收益率低于10%，则对员工自有资金本金及年化利率10%兜底补偿，员工有着较高的参与热情。由于公司过去三年股价快速上涨，前三期持股计划均获得丰厚的回报，收益率分别达到%、%、%，共享企业成长回报。
现阶段员工与公司利益一致，齐心协力恢复业绩增长可期。公司最近两期持股计划覆盖面极为广泛，其中第五期覆盖名员工，占公司总员工人数的48.4%。年下半年起公司股价遭遇调整，近两期持股计划处于浮亏状态。员工与公司构建的利益共同体或在困局中迸发更为强劲战斗力，齐心助力公司恢复业绩增长可期。
1.3立足健康涂料提供一站式解决方案
公司是建筑化工综合服务商。公司上市六年来从涂料制造商成长为产品矩阵涵盖“涂料、保温、防水、地坪、基材、施工”的综合服务商，产品与服务双轮驱动，覆盖建筑从开工端防水到竣工端装饰装修等多个环节，为客户提供全面的解决方案。
公司涂料业务极具亮点，盈利能力最为显著。涂料产品毛利率历史平均水平高于40%，其中主攻零售市场的家装墙面漆毛利率最高，历史平均水平超50%，年受到原材料快速上涨的影响毛利率有所下滑。涂料业务整体以55%的营收贡献公司约74%的毛利润。
（报告来源：未来智库）
年是国产品牌在零售家装涂料加速追赶的元年，三棵树家装漆增速大幅领先行业。地产竣工交付高峰使得零售市场大幅度扩容，本土品牌乘风而起，年全年三棵树家装墙面漆增速达%，市场份额快速增长，五年来首次出现零售家装漆增速超过工程墙面漆。公司同期增速显著领先于零售家装涂料龙头立邦，差距逐步缩小，未来三棵树零售仍大有可为。
1.4产能持续扩张区域布局日趋完善
持续加码扩充产能，实现全国产能布局。三棵树上市之初立足福建莆田、天津、四川邛崃、河南南召四大生产基地，仅有产能19万吨。经过六年的快速扩张，如今集团以惊人的速度在全国构建起了庞大的产能网络，形成了一总部（福建）、三中心（上海、广州、北京）的战略格局，在福建、四川、河南、天津、安徽、河北、广东、湖北、江苏等设有及在建13个生产基地，产能完全覆盖华东、华南、华北、华中、西南五大市场区域。
后期成长动能充足，未来五年向千亿版图奋进。截止年底公司涂料产能规模为.34万吨，公司新建了湖北应城基地、正在扩建河南濮阳、福建秀屿、安徽明光等基地，未来形成3个百万吨级涂料生产基地。公司未来长远战略目标瞄准千亿级，力争3-5年成为全球十大涂料品牌。公司新建产能通常采取分四年逐步释放的节奏，在避免短期带来产能过剩压力的同时赋予了更长远的增长韧性。
渠道协同，品类扩张造繁茂大树。公司通过并购及扩充产能，布局防水保温等涂料相关产业，助力实现建材一体化。公司于年收购大禹防漏进军防水卷材产业，扩产布局TPO等高端品类，与森特股份战略合作打开BIPV领域防水新的增长极。于年收购廊坊富达、江苏麦格美，进一步扩充在华北、华东地区保温材料及基辅材配套产能。
生产基地布局日趋完善，市场影响力辐射全国。涂料产品远距离运输经营时经济性不高，公司依托更为完整的产能布局覆盖全国大部分市场，市场影响力与日俱增。
地区间布局不均衡得到改善意味着市占率进一步提升的空间。临近福建的华东、华南地区是公司立业之基，两地营收占比达到63%，区域市场的成功预示着产能布局全国化后更大的发展空间，市占率进一步提升可期。中国建材企业市占率低是历史原因，优秀企业区域间布局仍不均衡，因此在全国视角下市占率并不高，而出色的商业模式已证明在区域市场能实现较高市占率，公司在大本营福建、河南等地已实现较高的市场份额。展望未来，区域扩张将带来进一步成长空间。（报告来源：未来智库）
1.5客户营销与业务架构和谐统一
工程与零售双拳出击。工程市场下游主要是房地产、公共建筑新建以及旧改。零售市场则主要由家装及小型商业客户组成。公司采取直销与经销的组合拳，以应对下游客户不同的需求场景：
工程市场：公司采取直销+经销的模式。大B端：通过直销向话语权较强、采购量较大的地产与建筑企业销售。小B端：发展经销商与小型建筑装饰承包商合作承接项目，通过经销商扩大市场覆盖面，21年末公司小B渠道客户达到1.48万家；此外部分直销向小B客户提供产品+施工服务。零售市场：以经销为主，少量直营发力高端市场。C端：公司通过经销商在全国布局约3.4万家销售网点，通过标准专卖店-普通专卖店-特约分销网点-多品陈列店的分级体系布局。此外自营部门21年新开设家艺术漆体验店，以及家大卖场旗舰店等占据高端市场提升品牌形象。兴盛于地产，但不止于地产。过去公司直销业务飞速增长，受益于地产精装修比例快速提升，大客户集采需求旺盛。同时公司受到地产客户的广泛认可，在最新的强地产品牌首选率中名列第二，与立邦遥遥领先行业内第二梯队。但公司下游客户中大B端地产企业仅是一部分，年地产集采约占公司总营收的20.53%，年起地产大B端占比进一步降低。
公司以产品线为链条组织营销业务系统，以大客户中心+零售中心的总体思路布局，下辖的事业部为战斗力根基。
高效的销售体系是业绩增长的支撑。公司保持对销售员工较高的薪酬激励，人均效能持续提升，销售人员人均创收领先于本土涂料产业。公司销售员工人均薪酬领跑消费建材行业，高薪使得销售员工保持较高粘性以及较高效能。（报告来源：未来智库）
1.6上下游双向承压反转在即
行业竞争环境、上游原材料大涨、下游问题客户信用减值三大因素对业绩造成一定扰动。年三棵树亏损4.17亿元，成长历程中首次年度亏损。行业的极端危机不失为龙头再次成长的机遇，部分本土品牌淘汰，份额向头部集中。在上市企业三棵树与亚士创能双双亏损之时，部分本土企业承受更大压力。20年零售市场位居第三晨阳水漆因母公司信用难题在21年营收有较大的下滑，份额继续向头部集中。此外尾部企业在年行业大考中面临更大压力，倒下的企业预计多于往年，市占率集中趋势有望持续。
因素一：龙头引领降价抢占市场，三棵树跟进，价格竞争Q3达到顶峰。经营策略层面，三棵树上调产品定价滞后于原材料成本上涨，属平衡增速与营收质量做出的战略选择，导致成本压力未能有效传导。
当前行业环境在改善，多乐士四季度提价12.5%，12月累计提价至14%。立邦中国在Q4营业利润率触底达8.1%后也表示将逐步通过价格提升利润率水平。本土工程涂料巨头亚士创能同样在一季度有较大提价幅度。三棵树已逐步展开提价计划，主要产品提价5-20%不等，盈利水平有望企稳回升，21年Q4工程及家装墙面漆售价均有所回升，Q1家装漆平均售价因产品结构变化有所波动。
因素二：原材料快速上涨带来成本压力。涂料的主要成分一般包括成膜物质、颜料/填料、分散介质和助剂等四大类，主要细分的原材料种类包括乳液、钛白粉、颜填料、助剂等，从单位用量看颜填料、乳液占比较高，从价值量看乳液、颜填料、助剂采购花费位居前三位。主要原材料价格变化对公司营业成本的影响使营业成本上涨8.1亿元。经测算，公司涂料产品单位原材料成本由2.31元/kg提升至2.86元/kg，上涨0.52元/kg。
综合材料成本上涨主要源自于乳液以及钛白粉，二者价格上涨对综合单位材料价增加的贡献达到0.42元/kg。颜填料及助剂总体价格偏稳定，而树脂、溶剂、单体虽有较大涨幅但在成本中占比较小。因此重点分析乳液及钛白粉的价格变化趋势，年主要原材料价格均有望回落。
乳液：主要材料成本为丙烯酸丁酯、苯乙烯及其他丙烯酸酯类化合物，其中丙烯酸酯类成本占比超过60%。丙烯酸酯产业链上游原材料以丙烯酸为主。（报告来源：未来智库）
乳液价格上涨主要由丙烯酸及酯价格上涨驱动，原因是供给约束。国内能耗双控导致部分丙烯酸及酯产能停产，21年上半年丙烯酸装置开工率处在近三年最低位，仅为55%左右；此外海外供应链受阻使得丙烯酸及酯出口旺盛，需求量激增；进而使得丙烯酸及酯供不应求导致价格上涨。C3产业链最上游工业品丙烷及丙烯价格偏稳定，因此乳液价格上涨并非主要源自于原油驱动。产业链上价格波动最大的环节是丙烯酸及酯产业链，其中丙烯酸价格波动最为显著，意味着该环节供需错配最为严重。
展望年丙烯酸及酯的供需格局将迎来较大改善，主要源自于稳增长背景下供给端约束降低，一季度环保管控高峰过后开工率回升使得供给大幅增加，此外广西华谊年产20万吨丙烯酸、20万吨丙烯酸丁酯，东方化工年产8万吨丙烯酸及酯产能将于今年投产带来增量，供给端释放将使价格逐步回落。展望受益于上游原材料价格下降，年乳液平均价格回落10%以上。
钛白粉：年价格上行由旺盛的需求驱动，国内处地产竣工高峰，竣工需求集中在上半年使得钛白粉上半年供不应求。此外海外供应链受阻使得出口量大增，海内外需求共同催化了钛白粉持续上涨至21年5月。此后地产受到资金链影响使得竣工增速回落，国内钛白粉消费量在7月触顶后逐月回落。进入年，疫情扰动使得需求端偏低迷，钛白粉库存增长至历史高位。
当前钛白粉价格由海外需求及上游钛精矿、硫酸等原材料价格支撑。当国内市场需求偏弱时，企业会加大出口量以应对，今年初以来出口量大增正是基于此，海外钛白粉供不应求短期还将对国内市场价格形成一定支撑。
但全年需求端面临一定下行压力。海外需求将在美联储加息缩表进程中回落，而国内短期受到疫情影响，疫情后地产带来的需求预计也略低于去年竣工高峰期，展望全年国内需求回落5%左右。需求的回落对价格的影响将贯穿全产业链，3月钛白粉开工率下降时，钛精矿价格同样面临下降压力，届时钛白粉将进一步打开价格下降空间。
供给端将迎来新增产能的投放，供需格局或扭转。21年末中国钛白粉产能约为万吨/年，全年产量万吨，其中出口万吨，而全球产能在万吨左右。依据百川盈孚，中国全年新增产能有望达到70万吨，其中15万吨于6月前释放。展望中长期，钛白粉供需格局均有所扭转，预计年均价小幅下行7%左右。
因素三：信用减值额前所未有，风险源自于下游问题地产企业。公司与地产企业往来款包括两部分，一是经营性应收款项，二是其他应收款（履约保证金）。履约保证金是建材企业参与地产企业集采时支付的诚意金，以展示履约决心与实力，公司获得地产企业占用该部分资金的利息补偿，利率通常在7%左右。在地产企业资金链恶化时，建材企业保证金亦不能幸免。
公司年信用减值损失达8.14亿元，当前坏账计提比例已达到较高水平，公司对资金链压力较大的房企客户恒大、蓝光、华夏应收票据及账款减值比例分别达到65%、80%、80%，其中恒大剩余应收款账面价值2.49亿元，而公司已与恒大签订房产认购协议，通过评估价值2.2亿元房产抵偿。
年宏观宽信用与稳增长的政策环境中，地产企业合理融资需求有望得到满足，地产资金链得到一定改善，信用风险处在消化进程中，公司21年大力度甩掉包袱，减值对业绩的冲击或逐步消退。（报告来源：未来智库）
2.涂料行业：高度分散的长景气赛道年规模以上涂料行业产量为2,.10万吨，主营业务收入为3,.34亿元，其中建筑涂料约占涂料行业总产量的47%。而中国涂料市场规模最大的企业立邦仅占据约4.28%的市场份额，CR4仅为10.65%，格局高度分散。集中度提升仍大有可为，优质企业有着广阔的成长空间。
2.1建筑涂料行业格局
零售市场：主要为家装、小型商业装修市场构成，假设新建住宅装修需求的70%+农村涂料需求+存量改造需求构成了零售市场，则市场空间为亿元。当前海外品牌立邦、多乐士仍占据主导，合计共占据市场38%的份额。国产品牌处在崛起进程中，三棵树与头部品牌差距迅速缩窄，年市场份额达到5.5%，位居零售家装涂料第三位。
工程市场：经测算市场空间约为亿元，市场格局高度分散。三棵树与立邦双寡头引领市场，亚士创能紧随其后，多乐士近年来逐步收紧工程业务，占其总营收比例不超过20%，因此在工程市场份额并不高。（报告来源：未来智库）
2.2涂料下游需求：新建与重涂双重演绎
建筑业需求与GDP增长同步，22年稳增长催化景气度。庞大的人口基数决定了我国有着巨大的房屋及基础设施建设需求，建筑业规模一直保持稳健增长。按照建筑项目平均3年工期考虑，年建筑业新签合同额预示着未来3年建筑业需求仍将保持较高景气。年稳增长环境下公共财政支出是的建筑业有较强支撑，从一季度前瞻订单指标看，年Q1建筑业需求仍然旺盛。
地产短期仍低迷，涂料需求受益“保交楼”短期仍偏稳。从施工节奏上来看，涂料为竣工端建材，总体与竣工较为相关，其中工程涂料需求略领先于竣工周期，零售家装涂料需求落后于竣工。过去六年持续的销售高增长积蓄了较强的竣工动能，短期疫情影响退去后仍将保持平稳。地产销售端影响预期，我们认为在明确的施政方向下，地产销售反转终将到来。
涂料上市企业营收增速中枢在20%以上，波动方向上与地产周期共振。三棵树自身营收增长不惧地产周期，17年—19年地产竣工低迷之时，三棵树仍通过大幅提升市占率实现极为快速的增长。年Q1公司营收逆势增长是公司高增长基因的又一次验证。
涂料行业仍具备长期发展空间，新建与存量焕新双重作用赋予长久生命力。
房屋新建难言见顶，悲观预期将得到修正。中国过去二十年住房事业的飞速发展，常住人口城市化率达到64.72%，与美国年代相当，但户籍城市化率仅为46.7%，住房事业发展仍有较大空间。短期地产行业的困局并不意味着中国将进入新建住房下滑时代，14亿人对美好居住环境的向往长期存在，住房新建仍将保持一定韧性。
存量房屋焕新将赋予涂料企业长久的生命力。零售端及工程端均有着旺盛的存量重涂需求。
从工程端来看，我国老旧小区改造逐渐成为保障性安居工程的重要组成部分，十四五期间将完成全部年以前建设，约21.9万个小区的改造。年计划开工老旧小区改造5.3万个。从零售端来看，重涂需求未来有望随着住房老化加速发酵。中国住房结构仍以新建为主，根据历年竣工房屋面积测算当前平均建筑年龄约为9年。我国发展领先的一线城市有着更为强劲的重装需求，一线城市有着占比较大的二手房交易，且房龄偏大，当前一线城市旧房改造装修比例已达到50%，新一线城市西安、南京重装需求占比也达到30%左右。重装比例提升这一趋势将在全国范围内蔓延，涂料是最为受益品种。涂料行业是品牌特征显著的广阔赛道，放眼全球市场，不论是在新建房屋为主的新兴国家或是存量房屋为主的发达国家，均不乏市场份额极高的优秀涂料企业。（报告来源：未来智库）
2.3成熟市场对标—美国：存量重涂支撑长期景气
美国涂料市场长期维持景气根本原因在于重涂需求。年建筑涂料总体需求量约为8.58亿加仑，其中新建建筑需求1.46亿加仑，占比17%；重涂建筑需求7.12亿加仑，占比83%。
重涂由住房结构的两大重要因素支撑：一是住房销售以存量住房为主，年存量住房销售万套，远超同期86万套新房销售。二是美国存量住房老旧，翻新以满足居住需要的重涂需求长期存在。早在年美国住房平均房龄便已触达41年。存量住房较多且偏老旧，使得人们对良好居住环境的追求离不开存量住房改造。
海外涂料龙头成长性穿越城市化进程与住房新建周期。宣伟是美国乃至全球第一大涂料企业，业务涵盖建筑涂料与工业涂料。其长期成长性尤为显著，在美国s城市化率触及60%以后仍保持了极为稳健的业绩增长，并且体现出消费企业的营业质量，业绩并不受美国住房新建周期波动影响。因此获得资本市场高度认可，自年以来股价累计涨幅超过52倍。
持续的成长源自直营门店极强的市场统治力，以及对优质标的收购与兼并。宣伟凭借其独特的直营门店业务，输出更完善的产品体系与更专业的服务，构建起品牌壁垒，成为线下市场涂料购买首选。通过提高门店数量扩大市场覆盖面并提升单店营收实现稳健增长。宣伟在发展历程中注重并购能够与公司业务发生较好协同效应的优质涂料企业，扩充品牌矩阵，将子品牌布局经销市场，进一步提升市占率。
美洲事业群（TheAmericasGroup）：贡献公司56%营收；以直营门店方式展开业务，主要销售SherwinWilliams等主品牌产品，目标客户涵盖普通消费者（DIY）和专业承包商客户。年末在北美市场经营家直营商店，在巴西、厄瓜多尔等南美国家经营共家直营店。直营业务线具备极强市场统治力，公司北美涂料市场市占率超过30%。
凭借直营门店提供优质的购物体验是宣伟核心竞争力所在，公司直接触达消费者，能够较快反馈市场需求，同时通过自有导购提供专业的咨询与服务，直营业务表现出极强的市场统治力，单店营收保持较好的增长态势。公司一直维持着较为稳健的开店节奏，在并购之外保持年均开店60-90家的节奏。宣伟在年并购Comex集团，将旗下家店铺纳入直营业务线，实现较好的兼并协同效应。年公司事业群重整，将南美与北美业务线合并。
消费品牌事业群（ConsumerBrandsGroup）：营收占比14%；面向全球，通过大型家居卖场等零售商开展业务，主要销售公司多年来持续并购积累起的如Valsper、Cabot、华润漆等子品牌。全球超过个销售点，遍布北美、欧洲、中国、澳洲等重点市场，在北美与劳氏（Lowe’s）深入合作并开发专属产品，在欧洲。在已有渠道的基础上扩宽边界，通过并购添加品牌且扩充产品矩阵逐步提升市占率。
工业涂料事业群（PerformanceCoatingsGroup）：贡献公司30%营收，面向航海、汽车、包装等行业客户提供表面涂装解决方案，当前业务遍布个国家，在美国、澳大利亚、中国、德国等主要国家市场通过直营门店销售，在其余44个国家采取经销模式。
美国市场启示：
一、建筑涂料有着极长的生命期，房屋新建高峰结束后存量重涂改造仍将支撑涂料需求稳步增长。二、建筑涂料具备极强的品牌属性，企业可通过优质的产品与服务、以及密集的渠道构建壁垒，获得消费者及专业客户认可，实现较高市场集中度。（报告来源：未来智库）3.展望三棵树的未来：工程与零售市占率携手上行3.1工程市场：成长换挡渠道发力
工程类客户需求的特点是定制化、重服务、重性价比，三棵树能够以具备竞争力的价格输出品质超越同行的产品与服务。
定制化：外墙涂料产品涵盖真石漆、多彩漆等多种品类，墙面观感效果的实现需要厂家与建设方、设计方对样本进行反复确认，考验涂料厂商在获取订单前持续的服务与综合产品开发能力，三棵树具备极强战斗力的销售与技术体系是在该环节形成优势的基础。供应链与产品+施工服务：每个项目定制化调制的产品需要工厂定制化生产，不同批次产品切换对通常连续生产的化工企业来说颇具挑战，三棵树高度重视精益制造能力，持续提升柔性供应能力，推行3+X交期管理模式提升客户交付满意度。公司同时对优质客户提供施工解决方案，以三棵树标准化施工体系实现更高的客户满意度。价格优势：工程类客户对成本敏感，厂家的价格优势能较好转化为获取订单优势。三棵树的产能规模已在涂料行业内领先，意味着采购、费用等方面的成本优势，报价自然也较行业内小型企业更具竞争力。乘风大B集采，工程直销快速增长是过去三年成长催化剂，年起成长换挡经销收入增速超越直销收入。当前公司直销业务占总营收30%，直销客户不仅包括地产客户，还包括大型建筑企业。在地产精装修楼盘快速增长的、年，公司直销业务同样有着较高增速。20年以来地产精装修比例已触达阶段性瓶颈，虽然政策方向仍然明确，但精装修比例短期内难筑底回升。近两年公司渠道发力，经销收入增速超越直销业务，成长迎来新的动能。
大B端业务线具有区分于其他业务的财务属性，在运营效率上造成一定拖累。直销业务面对的地产、建筑客户掌握较大的话语权，公司为取得大B端集采市场份额，通常通过给与较长账期提升竞争力，导致直销客户应收款周转天数明显高于经销客户。此外公司与部分地产企业合作时支付履约保证金，实际应收款敞口除经营性应收账款及票据外还包括其他应收款。
高歌猛进的集采业务或放缓脚步，财务上拖累有望大幅改善。虽然公司历史上通过直销参与大B客户集采业务实现了非常快速的增长，但我们认为下一阶段成就公司高速成长的并不在于大B端。一方面较长账期+履约保证金的商业模式带来了较大的减值风险，年业绩承压源自于此；另一方面过去两年销售端精装房开盘比例的下滑使得竣工端涂料集采需求阶段性调整。我们展望大B端业务推进更加审慎，优选信用资质优秀的客户展开合作，高歌猛进的步伐或有所放缓，过往集采业务在财务上造成的影响也将大幅降低。
经销渠道发力扩展小B客户，建筑涂料市占率提升仍大有可为。公司通过与经销商共赢实现渠道下沉，覆盖广阔的小B端工程市场，为工程客户提供产品+施工解决方案，触达尽可能多的涂料采购需求与。经销商及小B客户利益共享，是工程端市占率市占率提升的秘密武器。公司小B渠道建设日益完善，小B渠道客户数量约家，其中21年新增客户家。
工程涂料市场集中度提升是必然趋势。当期工程涂料市场集中度极低，正是源自于中国广袤的国土龙头企业在区域间布局仍不充分，各类小企业割据地方市场，而在成本、品质、服务等方面全面领先的行业龙头暂未实现足够的渠道下沉度，有着大量的空白市场。涂料行业小型厂家的不合格产品充斥市场，但长期来看被大厂家淘汰是必然事件。广东省市场监督管理局在年度涂料产品质量监督抽查中，共检查全国93家企业的款产品，涉及广东本省及其他7个省的企业，发现有21家企业生产的23款产品在VOC、苯、甲醛等排放物上不达标。企业不合格率高达22.58%。龙头企业可实现以更低的价格提供更好的产品与服务，市占率提升是自然而然的。（报告来源：未来智库）
3.2零售市场：国货终将崛起
零售业务广阔的前景及优异的财务特征值得重点布局。一方面零售市场前景广阔，日益增长的碎片化翻新需求赋予长久生命力。中国存量住房将从当前平均9年的房龄老化，而中国14亿人口的人居环境改善离不开存量住宅翻新，中长期来看改造重涂需求日益旺盛，深度布局零售有望在未来赢得回报。另一方面零售业务有着更高的盈利水平，更短的账期以及更优异的现金流质量，零售业务占比的提升将持续优化公司财务特征。公司零售市场份额仅为5%，仍有巨大的增长空间。
外资品牌先发，占据一代人的涂料记忆。立邦、多乐士自0年代进入中国后占据市场主要地位，而我国本土涂料工业发展起步较晚，早年间发展较为不均衡，难以与外资品牌抗衡。涂料是家装环境环保达标的关键，消费者往往愿意为环保属性支付溢价，对国产产品质量不达标的担忧导致消费者早年建立起进口品牌优于国产的消费认知，在购买时偏向海外品牌，因此立邦、多乐士占据了一代人购买涂料的记忆。
我们从产品、渠道、消费者心理、新零售等四个方面出发，认为三棵树与外资品牌差距已在显著缩小，本土品牌终将崛起。三棵树在零售市场打造乳胶漆、艺术漆、美丽乡村、胶黏剂、基辅材、防水涂料、科创板“七位一体”产品和马上住服务的美好生活解决方案大有可为。
3.2.1国货崛起路径一：产品力提升不惧比拼
从涂料产品的环保性、产品性能出发，本土品牌产品已完全不惧比拼。其中环保性是零售消费者最为
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