（报告出品方/作者：长江证券，马太、王明、叶家宏）
整体经营：景气分化，必选消费维稳，下半年行业有望回暖
疫情影响下，化工子行业收入利润增速下行。年1-4月，受疫情扰动影响，下游需求走弱，基础化工行业收入增速下行，但仍保持同比增长的趋势。年1-4月，化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业和橡胶和塑料制造业营业总收入累计同比增速分别为20.7%、11.2%和1.2%。盈利方面，橡胶和塑料制造业受限于基础材料如炭黑、帘子布等价格大幅上涨，行业利润承压；化学原料和化学制品和化学纤维行业，由于3-4月份疫情影响下游需求和物流运输，行业利润增速下行。年1-4月，化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业利润总额分别累计同比变化14.8%、-53.6%和-30.9%。
毛利率下行，资产负债率维持稳定。盈利能力角度，由于原油价格大幅上涨影响，基础化工子行业毛利率高位下行。年1-4月，化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业和橡胶和塑料制品业销售毛利率分别为17.0%、7.5%和14.2%，均低于去年同期。其中，化学纤维制造业由于高油价和疫情双因素影响，毛利润下滑较快。费用角度，年1-4月，化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业与橡胶和塑料制造业期间费用率分别为6.1%、4.0%和7.8%，较往年有所减少，主要系原料和产品价格上涨，行业收入增长，费用占比下行。
需求端：食品消费维持刚性，衣住用行需求弱化
内需端：存在分化，食品链需求稳定。受奥密克戎疫情和房地产需求下行的影响，可选消费需求中纺服链、地产链、家电链和汽车链需求下行；而随着主粮价格攀高，全球农作物种植面积增长，食品链需求维持稳定。纺服市场，年1-4月国内布产量累计同比增长2.0%，纱线产量累计同比下降1.6%；农业方面，农作物播种面积稳步增长带动农业需求稳步上行；住房方面，年1-4月，房屋竣工面积累计同比减少11.9%；家用电器方面，空调、家用电冰箱、冷柜、家用洗衣机年1-4月产量分别累计同比减少0.7%、7.5%、20.1%和4.3%；汽车方面，年1-4月，国内汽车产量累计同比减少10.5%。整体看，和食品相关的必选消费品需求稳步增长，和纺服、房地产、家电和汽车相关的需求有所弱化。
外需端：主要经济体增长放缓，出口增速减缓。随着海外美联储加息落地导致持续的高通胀，全球经济增速放缓。国内市场看，由于疫情防控影响生产，出口端增速高位回落。
供给端：需求疲软，抑制上游开工
行业开工负荷受限。受疫情影响，服装、地产链需求弱化，涤纶长丝、电石行业开工负荷较低。纯碱行业由于多年无新增产能，行业供给较为紧张，开工率仍位居高位。
价格端：供给矛盾凸显，产品价格高企
原油价格高涨，煤炭价格高位斡旋，CCPI上行。年，俄罗斯石油出海受到阻碍，叠加欧盟对俄罗斯的能源禁运政策影响，欧盟能源供给紧张，原油价格快速上涨。国内市场，煤炭进口受到一定影响，国内供给仍较为短缺，煤炭价格仍位居高位。受到主要原料成本居高不下影响，化工品的价格节节上涨。截至年6月1日，WTI和布伦特原油价格分别为.26和.29美元/桶，较年初分别上涨53.3%和49.5%，CCPI（中国化工品价格指数）为点，年底低点提升17.8%。整体看，由于原油价格上涨影响，化工品生产成本上行，推动CCPI价格指数上涨，化工品成本端压力较大。
高景气：盈利继续攀升，后续空间犹在
全球社会经济环境变化，产业结构调整，化工下游消费行业会发生一些演变，新能源等经济新动力领域崛起，相应材料受益。供给侧来看，多项政策叠加下，化工行业扩张难度提升，现有产能装置和能耗指标将逐步对标资源品，供给格局逐步明晰，企业盈利能力有望逐步提升。建议重视需求有增量，供给长期或阶段性有约束的子行业：（1）双碳政策下，新能源发展机遇到来，我们看好光伏（纯碱）需求提升；（2）全球农作物价格上涨，带动化肥板块需求增长且钾肥供给端受到限制，我们看好化肥板块需求的强劲增长。
纯碱：行业供给紧缺，高景气持续浮法玻璃：政策端发力，日熔仍维持高位。年，地产融资、需求政策端均有边际放松趋势。
政策端：年4月政治局会议不仅肯定“支持刚性和改善型住房需求”的表述，更是首次提及“优化商品房预售资金监管”，或有助于带动居民和房企的积极性，供需双向发力，避免地产下行风险。
融资端：《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》鼓励银行为优质房企提供并购贷款；《关于保障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理的通知》等政策出台一定程度上缓解了房企的资金压力。同时，国家和地方国资背景房企接管民营房企项目，有望盘活现存房地产项目，推动竣工端修复。
销售端：各地陆续放松限购、限贷，调低首付比例，根据贝壳研究院数据，年4月个重点城市主流首套房贷利率为5.17%，二套利率为5.45%，分别较上月回落17个、15个基点，利率水平为年以来月度新低。房地产限购、限贷等政策放松，有望缓解房企的资金压力，带动竣工端修复。
期房端：以开工对应2~3年后的竣工推测，-年我国房屋新开工面积处于高位，对年竣工端有较好驱动；随着建筑节能保温条例频出，新建筑双层玻璃占比提升，驱动单位竣工面积浮法玻璃用量提升，带动地产相关纯碱消费增长。
期：在地产竣工修复的预期下，预计年我国房屋竣工面积减少2%，对应满足竣工需要的纯碱需求量万吨，整体平板玻璃拉动纯碱需求较为平稳。
光伏玻璃：构筑纯碱需求主要增量。随着“碳中和”步伐稳步推进，光伏装机大幅增长，预计年全球光伏新增装机量达.0GWh，同比大幅增长49.1%，将带动光伏玻璃需求量快速提升。而我国是全球光伏玻璃生产大国，年中国光伏玻璃产量占比高达90%，光伏玻璃放量将拉动我国纯碱需求快速增长。光伏装机存在“年内周期”，三、四季度为装机旺季，预计年下半年光伏装机显著好于上半年，届时光伏玻璃对于纯碱的需求将快速提升。光伏装机大幅增长的预期下，预计年光伏玻璃拉动我国纯碱需求量达.3万吨，同比年增长.9万吨，光伏玻璃拉动纯碱总需求增长3.7%。
纯碱行业供给趋紧，价格稳步上行。近几年纯碱行业新增产能较少，叠加年底连云港碱业退出市场，年纯碱行业供给趋紧。二季度后，由于纯碱行业进行集中停产检修，行业库存快速下移至历史低位，纯碱价格价差快速上移。展望后市，三季度将进入下半年房地产和光伏行业旺季，拉动纯碱需求上行，有望驱动纯碱行业景气持续。
钾肥：寡头格局下，供给紧张将长期维持
氯化钾原材料为钾石盐、光卤石、卤水，下游应用主要为肥料、硫酸钾以及其他工业原料，其中约72%氯化钾用作生产复合肥，20%用作制备硫酸钾，而硫酸钾主要下游同样为化肥。钾肥能使树木茎杆强健，提高抗病虫、抗寒、抗旱和抗倒伏的能力，促使根部发达，球根增大，并能促使果实膨大，色泽良好。农作物如果缺钾肥会导致树木叶缘出现坏死斑点，最初下部老叶出现斑点，叶缘叶尖开始变黄，继之发生枯焦坏死，因此钾肥对植物健康生长至关重要，属于三大基肥之一。
全球钾肥供需大周期平稳增长，中短期供需矛盾激烈。据IFA统计，-年，全球钾肥产能与消费年均复合增速分别为2.7%与2.5%。全球人口的不断增长，拉动对粮食的需求，进而推动化肥需求持续提升。中短期来看，年全球钾肥产能为.4万吨（折纯氧化钾K2O），预计未来几年产能增长在10%以内，产能扩增相对平缓。年全球钾肥消费量为.7万吨（折纯K2O），相比年同比下降0.53%，年以来，在全球疫情冲击下，粮食供给紧张，化肥需求明显提振。
全球钾肥供给高度垄断。钾肥生产依赖钾矿资源，据USGS统计，全球探明钾盐（折K2O）资源量大约亿吨，探明储量大约95亿吨。全球钾盐资源分布极度不均，加拿大、俄罗斯、白俄罗斯的储量约占全球钾盐资源总储量68%以上，其中俄罗斯、加拿大和白俄罗斯占比分别达到34.5%、20.7%、12.9%，我国仅占比6%。从产量上看，年加拿大、俄罗斯、白俄罗斯三国产量占比超过65%，我国是第四大钾盐产国，占比约12%。
供给受阻，钾肥景气将强势运行。展望国际形势，白俄罗斯被欧美制裁事件持续升级影响钾肥供给，俄罗斯乌克兰摩擦加剧，俄罗斯受到SWIFT制裁，影响钾肥出口，全球占比40%左右的供应量受到冲击，叠加宏观因素，预期钾肥景气将延续。
氯化钾价格上升明显。氯化钾市场价格在年触底后快速抬升，年6月2号，国内钾肥价格元/吨，东南亚钾肥价格美元/吨，均有大幅提升。氯化钾规模生产企业为盐湖股份（万吨/年），藏格矿业（万吨/年）、亚钾国际（万吨/年）、东方铁塔（50万吨/年)。（报告来源：未来智库）
磷化工：磷矿-磷肥格局重塑，价值资源重估
磷肥主要包括磷酸一铵和磷酸二铵。料浆法中，每1吨磷酸二铵/磷酸一铵需要0.14吨合成氨，1.3吨硫酸，1.8吨磷矿石。传统法中，每1吨磷酸二铵需要0.22吨合成氨，0.48吨硫磺，1.53吨磷矿石；每1吨磷酸二铵需要0.吨合成氨，0.46吨硫磺，1.47吨磷矿石。上游磷矿石约63%用作生产磷肥，剩余用于碳酸盐、黄磷、其他磷化物。磷肥的作用是使树木茎枝坚韧，促使花芽形成，花大色艳，果实早熟，并能使树木生长发育良好，多发新根，提高抗寒、抗旱能力。
全球磷肥需求量较为稳定增长。据IFA统计，-年，全球磷肥产能与消费年均复合增速分别为2.6%与2.5%。全球人口的不断增长，拉动对粮食的需求，进而推动化肥需求持续提升。年，在疫情冲击下，化肥需求被强力拉动，全球磷肥消费量为万吨（折纯五氧化二磷，P2O5），同比增长7.0%。
我国为全球第一大磷矿石生产国。全球70%的磷矿石储量在摩洛哥和西撒哈拉，我国磷矿石储量仅占世界4.5%，但我国为第一大磷矿石生产国，年产量约为0万吨，占比世界产量约40.4%，全球磷肥一体化较为完整，磷矿石生产多也多为磷肥生产国，因此，我国也是磷肥主要生产国。
中国磷肥出口体量巨大。-年，由于我国磷肥产能产量的过快增长，导致供给过剩，催动磷肥出口量显著增多，磷酸一铵/二铵合计出口占产量比例-年从23.6%增长到44.2%以上，其后几年依旧维持在30%以上，我国磷肥整体出口体量巨大。Q2以来，由于海外磷肥需求紧俏，国内外价格拉大，国内出口急剧增长，进而带动国内磷肥价格过快上涨。为了推进化肥的“保供稳价”，Q4以来，化肥出口从过去的商检改为法检，出口周期大幅拉长，我国磷肥月度出口量锐减。Q1，国内正值春耕旺季，国内磷肥出口依旧被压在底部，从而使国内外价差明显拉大，预计随着春耕旺季的过去，国内磷肥出口有望部分“放开”。
全球磷矿石展望：格局优化，大周期上行。海外磷矿石寡头垄断，全球未来磷矿石供应将持续偏紧，终端农业需求稳步抬升，新能源工业需求带来边际增量，磷矿石有望进入大周期上行趋势。
磷肥需求支撑，叠加供给影响，磷矿石价格持续上行。当前，国内磷矿石市场价格元/吨，印度CFR价格.5美元/吨，疫情反复冲击，农业链条持续向上传导，各地推进磷化工产业高质量发展，国内磷矿石供应受限，格局持续好转，供需共振下，磷矿石价格有望持续上行。
氮肥：供需平衡运行，景气度有持续支撑性
尿素，又称脲、碳酸酰铵或碳酸酰二胺，由氨和二氧化碳在高压下合成，约含46%氮，是最常用的脱水氮肥产品。尿素的用途主要分为农业用和工业用两类，农业需求指直接施用于农作物的尿素，工业需求主要包括用来加工复合肥、人造板、三聚氰胺、烟气脱硝、车用尿素、氰尿酸、尿醛树脂等。尿素按原料不同分类，国内主要以煤制尿素以及天然气制尿素两种最为常见，其中煤炭则是尿素的重要上游原料之一，占煤制尿素生产成本的60%以上。
全球氮肥供需平衡式增长。据IFA统计，年全球氮肥产能为1.2亿吨（N），年全球氮肥消费量为1.1亿吨（N），相比年同比上升2.1%。预计到年需求复合增长率0.8%，此外下游车用尿素、板材等工业需求的持续增长也会推动氮肥需求提升；未来五年，预计全球将投产万吨新产能（12%左右的产能整体增量），整体全球供需保持平衡式增长。
供给侧改革压力下，国内尿素产能缩减。年我国尿素产能为万吨/年，产量为万吨，较于年高点万吨已明显下滑。年以来供给持续减少，主要因为化肥农药零增长战略的实施以及供给侧改革淘汰落后产能，年到年，国内逐步将化肥使用量年增长率控制在1%以内，因此预计未来尿素产能将保持平稳或下降趋势。我国尿素基本自给自足，年我国尿素表观消费量为万吨，出口量.9万吨，进口量仅为5.4万吨，近几年出口占产量比例在10%左右。未来在农业需求的刚性支撑以及车用尿素、板材等工业需求提升的拉动下，国内尿素供给或将偏紧。
尿素价格上升明显，或将强势运行。尿素市场价格在年7月触底后（约元/吨）开始抬升。年2月中旬受煤炭价格下跌和出口政策的双重利空影响跌至元/吨。从近期企业库存环比和同比数据看，现阶段尿素企业累库压力缓解。下游行业随着利润恢复和秋肥备肥的预期，需求量有望增加，这也对价格形成一定支撑。过去我国尿素仍有10%左右的出口比例，但是随着法检政策的推进，出口受限明显，随着春耕旺季过去，出口需求可能或成为拉动国内氮肥价格又一推手。
底部型：有望迎来改善，安全垫强
重点龙头：估值底部区间，基本面或反转
为什么这个时点看好化工龙头？从成长性角度看，持续不断的研发投入夯实龙头公司领先优势，依靠充沛的现金流、丰厚的利润回报以及资本市场融资，龙头公司在建项目快速落地，在目前已经领先的规模体量下依旧使其具备较强的成长性；从估值水平来看，主要化工龙头估值水平在历史较低位置，未来几年的持续增长进一步坚实投资的安全垫，配置性价比凸显；从周期角度看，年初以来由于国内疫情反复冲击，下游消费需求萎靡，以MDI、钛白粉为代表的地产链产品，涤纶长丝为代表的纺织服装链产品均呈现下滑态势，仅有部分以氮磷钾肥为代表的农业链产品表现较好，随着上海等地疫情的逐步解封，复工复产的推进，地产、纺服需求有望乘势回暖，目前是较好的左侧布局时点。
涤纶长丝：景气底部改善，龙头仍有可期
纺服需求底部改善，涤丝盈利有望修复。年3-4月份，受到高油价和疫情影响，涤纶长丝行业成本上行，需求弱化，长丝端盈利具备一定压力。5月份后，随着江浙地区物流逐步打通和疫情影响逐步减弱，纺服需求逐步修复，带动长丝端盈利稳步恢复，长丝端价格价差底部回升。后续看，随着行业旺季逐步来临，涤丝行业盈利仍有修复空间，有望带动行业龙头桐昆股份盈利底部回升。
轮胎：行业至暗时刻已过，
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